Economic subjects | World economics » Elekné Lippai Tímea - A tőkemozgások

Nyíregyházi Főiskola Gazdaság és Társadalomtudomány Főiskolai Kar Gazdálkodási Szak Összehasonlító gazdaságtan A tőkemozgások Kelt: Nagyhalász, 2003-11-20 Készítette: Elekné Lippai Tímea Gazdálkodási Szak 2003/2004 tanév I. félév Levelező tagozat Tartalomjegyzék I. Bevezetés . 3 II. A tőkemozgások szabadságának fejlődése . 3 III. A tőkemozgások szabadságának kiterjesztése 3 IV. A tőke szabad mozgása 4 V. A tőkemozgások kedvező hatásai és kockázatai . 4 1) A tőkebeáramlás . 5 2) A tőkekiáramlás . 6 VI. A rövid távú tőkemozgások . 7 VII. A közép és hosszú távú tőkemozgások . 7 VIII. A tőkemozgások szerkezetében bekövetkezett változások 8 IX. A makrogazdasági hatások . 10 (a) Pénzkínálat, Infláció, kamatláb . 10 (b) Devizatartalékok, fizetési mérleg . 11 (c) Beruházások, fogyasztás, megtakarítások . 11 (d) Árfolyam. 11 X. A kockázatok kezelésének

gazdaságpolitikai hatásai . 12 XI. A nemzetközi tőkemozgások . 13 XII. A nemzetkőzi tőkemozgások felfutásának főbb tényezői . 13 XIII. A tőkehiány (tőkefelesleg) 14 XIV. A tőkemozgások szintjébe történő beavatkozás (korlátok) 15 (a) A letéti kötelezettség . 15 (b) A beáramlott tőke adóztatása . 15 (c) A tőkebeáramlás drágítása . 15 (d) A tőkebeáramlás mérsékelése. 15 (e) Az árfolyam bizonytalanság növelése . 15 (f) A tőkekiáramlások előtti korlátozások gyorsított leépítése . 15 Befejezés . 17 Felhasznált irodalom . 18 2 I. Bevezetés Magyarország csak akkor tud belépni az Európai Unió egységes belső, piacára, ha maga is biztosítja a szabad tőkemozgást. A tőkemozgások szabadsága egyaránt jelenti a tőkeműveletek, valamint az ezeket végző személyek és intézmények szabadságát. Szabad jogot biztosít a határokon túlnyúló befektetések létesítésére, azaz a letelepedésre

valamint a szolgáltatások nyújtására. Az egysége belső piac nyújtotta előnyök hátrányokkal is, járnak: a szabadabb mozgástér fejében a verseny erősödésével kell számolniuk a piac szereplőinek. A magyar gazdaság a nyolcvanas évek végétől igen gyorsan liberalizálódott a tőkemozgásokat tekintve. II. A tőkemozgások szabadságának fejlődése A tőkemozgások szabadságára vonatkozó elveket és megvalósítási szabályokat az 1957. Március 25-én aláírt Római szerződés és az azóta elfogadott EGK-direktívák fektették le. III. A tőkemozgások szabadságának kiterjesztése A direktíva kötelezte a tagországokat, hogy legkésőbb 1990. Július 1-jéig tegyék meg a szükséges intézkedéseket a t agországok devizabelföldi személyei és vállalkozásai között tőkemozgásokat akadályozó korlátok felszámolására. A liberalizáció esetleges kedvezőtlen következményei miatt alkalmazható védőintézkedések körét jelentősen

leszűkítette a direktíva: erre már csak akkor van lehetőség, ha kivételesen nagy kilengésű rövid lejáratú tőkemozgások komoly feszültséget okoznának a devizapiacon és a belföldi likviditás jelentős változása révén súlyosan, veszélyeztetnék a monetáris politika megvalósítását. A védőintézkedések lehetősége azonban csak a rövid lejáratú műveletekre állt fenn. Ezek: • A pénzpiaci értékpapír-műveletek • A folyószámla és betétszámla-műveletek • A kollektív befektetési értékpapír-műveletek • Rövid lejáratú pénzügyi hitelek • Magánszemélyek közötti kölcsönök • Fizetőeszközök és pénzpiaci értékpapírok fizikai behozatala-kivitele 3 • Egyéb rövid lejáratú tőkemozgások A tőkemozgások köre ennél jóval bővebb: a felsoroltakon kívül kiterjed: • Direkt befektetésre • Ingatlanbefektetésre • Tőkepiaci értékpapír-műveletekre • Közép és hosszú lejáratú

hitelezésre • Kereskedelmi hitelekre • Kezességre és egyéb garanciákra • A biztosítási szerződések teljesítéséhez kötődő átalakulásokra • Személyek közötti tőkemozgásokra • Egyéb tőkemozgásokra. IV. A tőke szabad mozgása Az általános elvek a következők: 1. A tőke és a fizetések liberalizálása nemcsak a valutakorlátozások, megszüntetését jelenti, hanem minden olyan adminisztratív korlátozását, amely a tőke eredete vagy rendeltetési helye alapján tényleges különbséget tesz. 2. A szabad műveletek joga lakóhelyhez kötött, hanem pedig állampolgársághoz 3. A szabadság mindenféle formalizált vagy hallgatólagos engedélyezési eljárást kizár 4. Az alkalmazható általános kivételek nem terjedhetnek ki szélesebb gazdasági érdekre, mint amilyen a nemzeti érdek vagy a pénzügyi politika. V. A tőkemozgások kedvező hatásai és kockázatai A tőkeáramlás liberalizálásának tapasztalatai az

elmúlt évtizedekben számos előnyre, illetve a liberalizálás során felmerülő problémára mutattak rá. Az előnyöket, illetve hátrányokat külön kell választani a tőkebeáramlás, illetve a tőkekiáramlás liberalizálása esetében. A liberalizálásból származó egyik legfőbb makrogazdasági előny, hogy a különösen tőkehiányos alacsony megtakarítási hajlandóságú országban bővíti a gazdaság rendelkezésére álló szűk forrásokat. A liberalizálást követően felerősödő tőkebeáramlás lehetőséget ad arra, hogy a hazai megtakarításokat külsők egészítsék ki, s ez mind a 4 makroegyensúlyi feszültségek kezelése, mind a gazdaság növekedése szempontjából fontos. 1) A tőkebeáramlás A tőkebeáramlások liberalizálásának kedvező hatása a liberalizálás nyomán erősődő tőkepiaci integrálódással van összefüggésben. A tőkepiaci integráció felerősődése lehetőséget ad arra, hogy a felesleges

megtakarítások a tőkében gazdag országokból a tőkehiányos területekre áramoljanak, s többletelőnyökkel jár mind a nettó forrástöbblettel, mind a nettó forráshiánnyal rendelkező felhasználók számára. Az ütemezés és az egyes lépések csoportosítása során azonban azt is figyelembe kell venni, hogy a liberalizálás jelentős költségekkel járhat. A tőkebeáramlás liberalizálása esetén általában korlátozott a lehetőség nyomán beáramló tőke szelektálására. Ez az oka annak, hogy a liberalizálás gyakran párosul a spekulatív tőke beáramlásának felerősödésével, különösen azokban a gazdaságokban ahol az árfolyamkockázat alacsony volt, illetve ahol a l iberalizálást megelőzően a hozamok magasak voltak a széles körű piaci torzulások és kedvezőtlen makrogazdasági feltételek miatt. A többletbeáramlás liberalizálása során arra is fel kell készülni, hogy ez többletfeszültséget teremt a nemzeti gazdaságpolitika

számára, mert felerősít bizonyos makrogazdasági folyamatokat. A tőkebeáramlás liberalizálása például magas a költségvetési deficit mellett nemcsak finanszírozási források szűkös állományát bővíti, de sterilizálási kényszer miatt a kamatszínvonalat és ez által a költségvetés kamatkiadásait is növeli, valamint a jegybank sterilizálás miatt elszenvedett veszteségei következtében rontja az elsődleges egyenleget. A tőkebeáramlások felerősödése bővíti a pénzállományt, az inflációs nyomást is fokozhatja, ami a monetáris politikában a kivánatosnál nagyobb mértékű korrekciót igényel, annak összes reálgazdasági következményekkel jár együtt. A tőkebeáramlás felerősíti a tőkepiacok növekedését az árfolyam-indexek látványos javulását, ami sok esetben a tőzsdék spekulatív buborék jellegű növekedéséhez vezet. A tőkebeáramlások liberalizálása és azt követően a tőkeáramlás állományának

változása rövid távon felerősíti az üzleti ciklus kilengését, ami a gazdaságpolitikát alkalmazkodásra kényszeríti és esetenként jelentős veszteséget, okozhat. 5 2) A tőkekiáramlás A gazdaságpolitika általában hamarabb hajlik a tőkebeáramlások liberalizálására, mint a kiáramlás engedékenyebb kezelésére. A tőkekiáramlás egyik alapvető előnye, hogy lehetővé teszi a jövedelemtulajdonosok portfoliójának erőteljesebb diverzifikálódását. Ez a jólét jelentős növekedésével járhat együtt. A szabad tőkeáramlások nagyobb makrogazdasági fegyelmet kényszerítenek ki a gazdaságpolitikából. Ez viszont a gazdaságpolitika és a gazdaság számára jelentős költségeket okozhat, ezért ha liberalizáltak a tőkeáramlások, akkor sokkal nagyobb a kényszer a prudensebb, egyensúlyorientáltabb gazdaságpolitika követésére. Fontos előny (mely esetekben hátránnyal is jár), hogy fokozza a tőkebeáramlást. A

tőkekiáramlás korlátozottsága, a tőkekivitel erőteljes ellnőrzése elbizonytalaníthatja a külföldi befektetőket, mert magasnak találják az esetleges valutaválság esetén az adott piacról történő kilépés költségeit és kockázatát. A tőkekiáramlások során csökkenek ezek a kockázatok, mert a liberalizálások részben irreverzíbilis jellegűek és ezért kisebb a veszélye az árfolyam és a tőkeveszteség elszenvedésének esetleges fizetési mérleg, illetve valutaválságok esetében. Azért is kerül a tőkekiáramlás korlátozására gyakran liberalizálás, mert ez a költségvetés számára elősegítheti a pénzügyi szektor implicit adóztatását. A tőkekiáramlás liberalizálása azt követően viszont jelezheti a hazai és nemzetközi befektetők számára, hogy a költségvetés nem szorul implicit adók alkalmazására, ami fokozhatja a tőkebeáramlást. A tőkekiáramlás liberalizálása azonban az előnyök mellett jelentős

hátrányokkal is jár. A liberalizált tőkekiáramlás egyik legfontosabb kedvezőtlen következménye, hogy mérsékli a h azai gazdaság számára rendelkezésre álló megtakarításokat, illetve felhalmozási forrásokat. A tőkekiáramlás liberalizálása és ezen belül is elsősorban a külföldi értékpapírokba és betétekbe történő befektetés engedélyezése az implicit adóztatás csökkenését igényelte, mert ennek hiányában jelentős hozamhátrányba kerülhetnek a hazai befektetések. A tőkekiáramlások liberalizálása során ezért a nemezközi szervezetek által megkövetelt feltételek mellett is figyelembe kell venni a költségek és előnyök megoszlását is. A tőkekiáramlás liberalizálásának fő költsége a gazdaságpolitikai autonómiájának csökkenése, a tőkeáramlások esetleges erősödése, valamint a belföldi felhalmozás forrásainak részleges elvesztése, még előnye elsősorban a befektetők kockázatcsökkentési és

diverzifikálási képességének növekedése, és az erőteljesebb makrogazdasági fegyelem érvényesülése. A kockázatok és a hozamok eltérése a fejlett és kevésbé fejlett tőkepiaccal rendelkező gazdaságokban arra utal, hogy a tőkének a fejlett országokból a kevésbé 6 fejlettbe kell áramolnia a k ockázati eltéréssel kiigazított hozameltérés kiaknázása érdekében. Ez nem indokolja a tőkekiáramlás liberalizálásának késleltetését, azonban a tőkeáramlások tényleges iránya sok esetben ellentétes irányú, és emiatt szükséges lehet a tőkekiáramlás liberalizálásának késleltetése és erőteljes ellenőrzése. Tőkeáramlás a vezető országokban Tőkeforgalmi mérleg Japán USA -75. 12 -128. 71 -71. 88 123. 15 -3. 59 2. 93 (dollárban kifejezve) Tőkeforgalmi mérleg deflátorral korrigálva Szaldó VI. A rövid távú tőkemozgások A rövid távú tőkemozgások további liberalizálása az EU-csatlakozási

felkészülés második szakaszának követelménye. A rövid távú pénzügyi műveletek többsége a tőkeliberalizációs kódex listáján szerepelnek, tehát hosszabb időre szóló fenntartás mellett is liberalizálhatóak. A pénzpiacon a pénzpiaci műveleteknél a belföldi értékpapírok és egyéb eszközök valamint külföldi értékpapírok és egyéb eszközök belföldi kibocsátására és bevezetésére, továbbá külföldiek pénzpiaci értékpapír vásárlására kölcsönnyújtására és felvételére valamint belföldiek külföldi kölcsönnyújtására és felvételére szerepelnek. VII. A közép és hosszú távú tőkemozgások A liberalizálásnak ezt az ütemezését az indokolja, hogy a h osszabb távú tőkemozgások normális körülmények között nem veszélyeztetik a pénzügyi egyensúlyt. Fontos kérdések: − A termőföld tulajdonszerzésének libaralizálása: Az Eu-val kötött társulási megállapodás értelmében

a külföldiek termőföld tulajdon szerzésének korlátozását 7 kellenne a felkészülés első szakaszában megszüntetni. Bár ez nem csupán gazdasági hanem politikai kérdés. − A külföldiek tulajdonszerzésének megengedése felerősítené a termőföld forgalmát: a nagyobb kereslet jelentősen növelné a termőföldek piaci árát. − A földjelzálog alapú hitelezés legfőbb akadályának elhárítása: A bérleti jogviszony alapján ugyanis igen nehéz működőképes földjelzálog-hitelezési rendszert kialakítani. A forgalomképes föld viszont a jelzálog alapja lehetne és ezáltal javulna az agrártermelők hitelhez jutásának esélye, ami jótékonyan hatna a mezőgazdaság fejlődésére. − Belföldiek külföldi ingatlanszerzésének liberalizálása: megítélésünk szerint ez nem járna a jelenlegi állapothoz képest pótlólagos veszéllyel. − A tőkepiaci értékpapír-műveletek: esetében a liberalizálás elsősorban a belföldiek

által megvásárolható valamint a h azai értékpapír piacon kibocsátható illetve az ide bevezethető külföldi értékpapírok és egyéb piaci termékek körének bővítését jelenti. Mivel már az eddig megtett lépések igen jelentősek, a további lépéseket érdemes a liberalizálás hatásainak felmérése, a piaci szereplők magatartásának jobb megismerése után megtenni. VIII. A tőkemozgások szerkezetében bekövetkezett változások A tőkeáramlások liberalizálásának ütemezésénél, a liberalizálás által kiváltott makrogazdasági folyamatok kezelése során figyelembe kell venni, hogy az 1990-es években jelentősen megváltozott a tőkeáramlások szerkezete, iránya és mértéke. Ezek a változások mind a nyitott gazdasággal és a tőkeáramlásokkal foglalkozó közgazdasági elmélet, mind a tőkemérlegüket liberalizáló kormányokat arra késztették, hogy átgondolják a hagyományos javaslatokat és ajánlásokat a

liberalizálás ütemezéséről és eszközeiről, valamint a liberalizálást kísérő gazdaságpolitikai eszközök alkalmazásáról. A tőkemérleg liberalizálást és az ezt kísérő makrogazdasági, gazdaságpolitikai folyamatokat leginkább befolyásoló változás a tőkeáramlás formáját érinti. A tőkebeáramlás formái közötti eltérésnek elsősorban a tőkebeáramlások ingadozása, az áramlások kiegyensúlyozottsága szempontjából van jelentősége. − A tőkeáramlások legkiegyensúlyozottabb formájának az tekinthető, amikor a kereskedelmi bankok hosszú távú devizaforrásai növekednek meg, illetve ha növekszik 8 a közvetlen tőkebefektetések szintje, amellyel hosszú távú kötelezettségeket vállalnak a befektetők. − A tőkeáramlás ennél kevésbé stabil formája a külföldi portfolió befektetések, amelyek esetében a b efektetés jellege szerint különbséget kell tenni a n yugdíjalapok, illetve a befektetési alapok

között. A nyugdíjalapok hosszabb távú forrásokkal rendelkeznek konzervatívabbak és kiegyensúlyozottabbak befektetési politikát követnek, és általában a hitelminősítéstől függően fektetik be megtakarításokat adott értékpapírba vagy tőkepiacra. Ezzel szemben a b efektetési alapok rövidebb lejáratú megtakarításokat kezelnek befektetései nagyobb haszonnal, kecsegtetnek és nagyobb kockázattal járnak együtt, és azonnal reagálnak a befektetéseik várható hozamát érintő bármilyen információra. Mindezek következtében a b efektetési alapok befektetései kevésbé kiegyensúlyozottak, mint a nyugdíjalapok. − A tőkeáramlás legingatagabb formái a rövid lejáratú banki források, hitelek, amelyek instabilak, érzékenyek a legkisebb információkra és a várakozások változására. − A tőkeáramlások szerkezetében bekövetkező változások fontos következménye hogy jelenleg nem az adósak, hanem a hitelezők viselik az

árfolyamkockázatot. Emiatt a tőkebeáramlással jellemezhető gazdaságban nem kell a hazai valutában vett adósság növekedésével számolni az árfolyam esetleges leértékelése esetén sem. − A tőkebeáramlások változó szerkezetének másik pozitív hatása a tőkeáramlásokat liberalizáló gazdaságokra, hogy a közvetlen tőkebefektetések és portfolió-beruházások terjedése miatt a korábbinál sokkal erőteljesebben érvényesül a hatékonysági szelekció a külső források elosztásában. Végül kedvező hatással van a tőkeáramlás liberalizálására és kezelésére a tőkeáramlások szerkezetében a közvetlen tőkebefektetések részesedésének növekedési is. Ez olyan finanszírozási forma, amely nem növeli az adósságokat, és reálgazdasági hatásai jelentősek. A változó szerkezet a gazdaságpolitika számára kedvezőtlen következménnyel is jár. − A tőkeáramlásokat elsősorban a globális tényezők (árfolyamok,

kamatlábak, tőzsdei indexek és hozamok változása) határozzák meg, ami szintén erősíti a tőkeáramlások volatilis jellegét. Ezért minél inkább liberalizálódnak a tőkeáramlások, mérséklődik a hazai és nemzetközi tőkepiacok szegmentálódása, annál inkább fogják a hazai tőkepiaci és makrogazdasági folyamatokat befolyásolni és meghatározni a nemzetközi tőkepiacokon zajló folyamatok, valamint az ezeket befolyásoló tényezők. 9 IX. A makrogazdasági hatások A tőkeáramlások liberalizálásakor támaszkodni lehet a liberalizálás makrogazdasági következményeivel kapcsolatos nemzetközi tapasztalatokra. A tőkebeáramlás liberalizálása általában egyszeri makrogazdasági hatásokkal jár, de sok esetben tartós makrogazdasági következményei vannak. A tőkebeáramlás makrogazdasági hatásainak mértéke és jellege nagy mértékben függ azonban attól hogy a liberalizálással milyen típusú tőke áramlik be, illetve hogy a

tőkebeáramlás tartós-e vagy csak átmeneti. Végül a tőkebeáramlások makrogazdasági hatásai attól is függnek, hogy mekkora a gazdaság abszorpciós képessége, hogy a bankrendszer képes-e a b eáramló többletforrásokat hatékonyan kezelni és elosztani. Ha a bankrendszer fejlettsége ezt nem teszi lehetővé, akkor inkább a tőkeáramlásból származó kedvezőtlen makrogazdasági folyamatok erősödnek fel. (a) Pénzkínálat, infláció, kamatláb A tőkeáramlás liberalizálása változatos makrogazdasági hatásokkal jár, amelyek közül kiemelkedik, hogy a liberalizálást követő tőkebeáramlás a bázispénz növekedésével és a pénzkínálat növekedési ütemének gyorsulásával párosodik. Számos esetben az inflációs nyomás mérséklése érdekében engedték a folyó fizetési mérleg egyensúlyának romlását, ami mérsékelte a beáramló importtöbbleten keresztül az áremelkedés mértékét. A gazdaságok másik csoportjában a

tőkebeáramlás miatti likviditásbővülést a gazdaságpolitika a belföldi hitelexpanzió visszafogásával semlegesítette. A tőkebeáramlás a pénzkínálat alakulásán keresztül befolyásolhatja a kamatszínvonal alakulását is. A tőkebeáramlás következtében azonban a kamatszínvonal általában csökkent, mert a monetáris politika aktívan semlegesítette a többletlikviditást. A nominális kamatlábak a rögzített árfolyamot alkalmazó gazdaságokban gyakran párosult a reálkamatlábak mérséklődésével, mert a monetáris politika nem volt képes teljes körűen semlegesíteni a tőkebeáramlás likviditást bővítő hatásait, illetve kezelni a beáramlás hatására erősödő inflációs nyomást. 10 A tőkebeáramlásnak erőteljes hatása volt az áralakulásra illetve az inflációs várakozásokra. A tőkebeáramlás másik inflációs hatása a vagyonpiacokon elsősorban az ingatlan és tőkepiacon bekövetkező áremelkedés volt. A

tőkebeáramlás emelkedését Emellett a tőkebeáramlások sok esetben közvetett inflációs hatásai is voltak, amelyek elsősorban a sterilizálás miatt meg növekedett jegybanki veszteségek vagy költségvetési kamatkiadások következtében vezettek el magasabb inflációs nyomáshoz. (b) Devizatartalékok, fizetési mérleg A tőkeliberalizálás fontos és tartós makrogazdasági következménye a tartalékok gyors növekedése volt mind a tartalékok nominális értékét mind a tartalék/import rátát tekintve. A tőkebeáramlás erősödése általában a folyó fizetési mérleg egyensúlyának romlásával is együtt járt. (c) Beruházások, fogyasztás, megtakarítások A tőkebeáramlásoknak a folyó fizetési mérleg egyenlegére gyakorolt már említett másik hatása, nevezetesen hogy a fizetési mérleg hiánya a b eruházások vagy a f ogyasztás növekedésével párosul, erőteljesen befolyásolta a tőkebeáramlás fenntarthatóságát és hosszabb távú

makrogazdasági következményeit. A tőkebeáramlások által gyakorolt makrogazdasági hatások közül kiemelkedően fontos a lakossági és nemzeti megtakarítási rátára gyakorolt hatása. A tőkebeáramlás miatti megtakarítás-csökkenés azért kedvezőtlen folyamat, mert a tőkebeáramlás nem tekinthető permanens folyamatnak, és ezért a tőkebeáramlás lelassulása, irányának esetleges megfordulása makrogazdasági feszültségek forrásává válhat, amelyeket könnyebb magasabb megtakarítási ráta mellett kezelni. (d) Az árfolyam Egyrészt a l iberalizálás hatása függ az alkalmazott árfolyamrendszertől. Másrészt a tőkeliberalizálás árfolyam-politikai hatása függ a liberalizálás nyomán kialakuló tőkeáramlás irányától, mértékétől és szerkezetétől. 11 Végül a tőkemérleg liberalizálásának árfolyamrendszerre gyakorolt hatása összefügg a leértékelési várakozások alakulásával, valamint ezek mértékét befolyásoló

olyan tényezőkkel, mint például a várt és tényleges infláció, a fizetési mérleg egyenlege, a hazai ls a nemzetközi kamatok közötti eltérések. Árfolyamok átlagos változása ország Nagykereskedel Létfenntartási Készpénzi Határidős mi árindex árindex árfolyam árfolyam Franciaország 0, 014 0, 012 0, 021 0, 021 Nagy-Britannia 0, 011 0, 009 0, 020 0, 021 NSZK 0, 004 0, 004 0, 024 0, 024 X. A kockázatok kezelésének gazdaságpolitikai eszközei A tőkemozgások liberalizálása elsősorban a kevésbé fejlett tőkepiacú és vagy makroegyensúlyi problémákkal küszködő országok számára jelent komoly kihívást. Tanulságos lehet annak áttekintése, hogy a szabad tőkemozgásokat közvetlen módon korlátozó tilalmak és engedélyezési előírások mellett milyen más gazdaságpolitikai eszközöket alkalmaztak a veszélyek mérséklésére ezekben az országokban. A tőkebeáramlások kezelésének nemzetközi tapasztalatai

szerint a tőkebeáramlás jellegétől függően aktív vagy passzív reagálás volt megfigyelhető. A kormányok általában többféle gazdaságpolitikai eszközt alkalmaztak a tőkeáramlás kedvezőtlen hatásainak kezelésére. Viszonylag széleskörűen alkalmazták az árfolyamrendszer rugalmasságának növelését, valamint a l etéti rendszert és a b eáramló források adóztatását. A lépések időbeli sorrendjének kialakítására két eltérő álláspont ismert Az egyik szerint kezdetben passzív, nem sterilizáló gazdaságpolitikát kell követni, engedve az árfolyam felértékelődését. A tőkebeáramlások jellegének, tartósságának megállapítását követően célszerű lehet a költségvetési szigor és az összkeresletet csökkentő lépések alkalmazása a kedvezőtlen makrogazdasági hatások korlátozására. Ezzel párhuzamosan a rövid távú, kizárólag spekulatív 12 beáramlásokat adminisztratív korlátozásokkal is

mérsékelni kell. Ha azonban ezek a lépések sem befolyásolják érdemben a beáramlások sebességét, akkor a j egybanknak, a b eavatkozás költségei és kétséges hatékonysága ellenére is a sterilizáláspolitikára kell áttérnie. A másik álláspont szerint viszont nem szabad a sterilizációs beavatkozásokkal késlekedni, mert a növekvő tőkebeáramlás veszélyezteti a gazdaságpolitika egyéb prioritásait. A sterilizációs intervenció mellett szükséges az árfolyam rugalmasságának erősítése, valamint a különböző korlátozások széles körű alkalmazása. Ha azonban ezek a lépések nem mérséklik a tőkebeáramlást és nem kívánt makrogazdasági hatásait, akkor engedni kell a folyó fizetési mérleg hiányának növekedését. A tőkeáramlások kezelésének négy szintje különböztethető meg aszerint, hogy mely pontokon történik a gazdaságpolitikai beavatkozás. Ezek: 1. A hazai valuta iránti kereslet és kínálat befolyásolása 2.

A tőkebeáramlás pénzkínálatára, belföldi likviditásra gyakorolt hatásának kezelése 3. A gazdaság abszorpciós képességére, a k ereslet feltételeire gyakorolt hatások befolyásolása makrogazdasági keresletszabályozással. 4. A mikrogazdasági alkalmazkodás elősegítése a torzulások megszüntetése XI. A nemzetközi tőkemozgások A folyó fizetések egyensúlyhiányának ugrásszerű növekedése a legegyértelműbb magyarázat a nemzetközi tőkemozgások robbanásszerű fejlődésére. A nemzetközi tőkeforgalom liberalizálása továbbá általában véve kedvezett a tőkék nemzetközi átcsoportosításának. Egy-egy ország nettó tőkeforgalmi poziciója igen szövevényes, tőke és beviteli tranzakciók eredőjeként alakult ki. XII. A nemzetközi tőkemozgások felfutásának főbb tényezői Az elmúlt időszak nemzetközi tőkeáramlását elemezve az alábbi tendenciákra kell utalnunk:  A nemzetgazdaságok közötti tőkeáramlások (nettó

és bruttó) értéke hihetetlenül megnőtt. Soha nem tapasztalt mértékben fokozódott a vezető országok nemzetközi tőkepiacán a külföldi beruházók és a pénzintézetek jelenléte. A nemzetközi 13 tőkeforgalom dinamikája messze meghaladja a nemzetközi kereskedelem fejlődési ütemét.  A tőkeforgalmi korlátozások enyhítése s általában a pénzügyi piacok széles körű liberalizálása az iparilag fejlett országokban a pénzintézetek közötti versenyt erősen fokozta, miközben a hagyományos nemzeti tőkepiacok és a xeno vagy offshore piacok közötti különbségek egyre inkább elmosódtak és a piacok erőteljes integrációja következett be.  Lényeges differenciálódás következett be az országok finanszírozási lehetőségeiben. A gazdaságok fejlettségi szintjétől ill eladósodottságától függően alakult a piaci tőkeelvonás lehetősége. Perverz tőkemozgások indultak meg a tőkeimport potenciális lehetősége volument és

feltételeket illetően egyaránt a relatív tőkefelesleggel rendelkező országok irányában jóval kedvezőbben alakult, mint az abszolút és a relatív tőkehiánnyal küszködő térségek vonatkozásában. XIII. Tőkehiány (Tőkefelesleg) A nemzetgazdaságok tőkeellátottságát makro- és mikrogazdasági szempontok illetve követelmények alapján külön-külön értékelhetjük. Makrogazdasági szempontból a gazdaság tőkeellátottságát, tőkehiányát vagy feleslegét a rendelkezésre álló szabad tőkének a gazdaság objektív tőkeszükségletéhez való viszonya határozza meg. A nemzetközi tőkepiacokon a lebonyolódó tőketranszferek döntő többségét a magántőkésérdekek, a profitszempontok motiválják. A szabad tőkék, nemzetkőzi áramlását sem, mértékében sem relációjában nem lehet a nemzetgazdaságok abszolút tőkeellátottsága alapján magyarázni. A nemzetközi tőkeforgalom irracionális viselkedése mögött tőkeellátottság

makro- illetve mikrogazdasági szempontból történő minősítési különbsége húzódik meg. A tőketulajdonos eszközeinek optimális befektetési lehetőségét keresi A tőkeellátottság mikroszintű minősítése a tőketulajdonosok véleményét tükrözi: szabad tőkeeszközök befektetését a megfelelő tőkejövedelmezőséget biztosító beruházások milyen mértékben teszik lehetővé. Relatív tőkefeleslegről abban az értelemben beszélhetünk, hogy a szabad tőkeeszközök magánberuházásokra felhasználható volumene (S-G) milyen irányban tér el. Relatív tőkefelesleg esetén a potenciális beruházási lehetőségeket tartalmazza. 14 XIV. A tőkemozgások szintjébe történő beavatkozás (korlátok) A tőkeáramlások makrogazdasági következményeinek befolyásolása során a beavatkozás első szintjét a hazai, illetve külföldi valuta iránti kereslet szabályozása jelenti. A liberalizálást követően felerősödő tőkebeáramlás

mértékének korlátozásában és szerkezetének befolyásolásában széleskörűen alkalmazott eszköz a tőkebeáramlás drágítása a tőkebefektetésekből származó előnyök korlátozása a letéti kötelezettséggel, a beáramlás adóztatásával, illetve más közvetettebb módszerekkel. (a) A letéti kötelezettség: a befektetőket arra kényszeríti, hogy a gazdaságba beáramlott tőkéjük meghatározott részét kamatmentes betétként helyezzék el a jegybankban. A letétképzés mértéke az egyes gazdaságokban eltérő volt, de a rövidebb lejáratú betétek esetében általában 15-25 százalék között változott. (b) A letétképzés mellett elterjedt gyakorlat volt a beáramlott tőke adóztatása: oly módon hogy a befektetések meghatározott százalékot adóban kell befizetni. E lépések célja a tőkebefektetésekből származó előnyök mérséklése volt, de hatékonyságuk megkérdőjelezhető. (c) A spekulatív tőkebeáramlások

drágítása érdekében a jegybankok néhány országban jelentősen növelték a valutakonverziós műveleteik során felszámított díjakat. (d) A bankok devizakülföldekkel szemben fennálló rövid lejáratú nyitott pozícióinak korlátozása is gyakran alkalmazott eszköz a spekulatív tőkebeáramlások mérsékelésére. (e) A tőkebeáramlások egyik kiváltó oka a rögzített árfolyamrendszert és az árfolyamot antiinflációs célokkal alkalmazó gazdaságokban az árfolyam kiszámítható alakulása volt, amely világossá tette a nemzetközi és a várt leértékelésekkel kiigazított belföldi 15 hozamok közötti eltérés. A spekulatív tőkebeáramlások visszaszorítása érdekében ezért szükségessé vált az árfolyam-bizonytalanság növelése, ezáltal is fokozta a leértékelési kockázatot. (f) A tőkebeáramlások kezelésének ennél ellentmondásosabb bár legalább olyan gyakran alkalmazott eszköze a tőkekiáramlások előtti

korlátozások gyorsított leépítése. A tőkekiáramlás liberalizálását azonban különösen a makrogazdasági egyensúlyzavarokkal küzdő országokban csak óvatosan szabad alkalmazni a spekulatív tőkebeáramlások visszaszorítása érdekében. A kiáramlás gyors liberalizálása céljával ellentétben tovább ösztönözheti a spekulatív tőkebeáramlást, mivel mérsékli a külföldi befektető kockázat a befektetéséből származó haszon konvertálása, illetve kivitele során.Ezért önmagában a tőkekiáramlások liberalizálása nem elégséges eszköze a spekulatív tőkebeáramlások korlátozásának. Ez az oka annak hogy egyes esetekben újra korlátozni kellett a tőkekiáramlást: akkor amikor a b elföldi kamat rovására alakult ki eltérés, és ezért a nemzeti valuta ellen indult meg spekuláció. A tőkekiáramlás átmeneti korlátozására került sor például Spanyolországban 1992 őszén, amelyet csak egy év alatt építettek

le a swap-műveletek kivételével. 16 Befejezés A tőkemozgások liberalizálása mellett és ellen szóló szakmai érveket felsorakoztató elemzéseinek, és a menetrendre tett helyenként az eddigieknél nagyobb óvatosságot szorgalmazó javaslatok mögött homályba veszett a liberalizálást igenlő alapállásunk. A magyar gazdaságban a tőkemozgások és a pénzügyi szektor liberalizálása már igen előrehaladott állapotot ért el. A magyar gazdaság számos tekintetben nyitott ma, mint sok fejlettebb ország volt néhány évvel ezelőtt, vagy mint a hasonló fejlettségű átalakuló közép-kelet európai országok. Magyarországon több bank kezdte meg működését. Ezek a pénzintézetek mára a magyar bankrendszer oszlopos tagjaivá váltak. Alapított bankok döntő többségét külföldi pénzintézetek hoztak létre, miközben a bankeladások nyomán is külföldi tulajdonosok részaránya nőtt a magyar bankpiacon. Az átalakuló magyar gazdaságban

hiányzott ugyanis a biztonságos és hatékony pénzintézeti működéshez szükséges tőke, amely a szerencsésebb sorsú piacgazdaságokban hosszú évtizedek alatt halmozódott fel. A pénzügyi szolgáltatások fejlődése és pénzügyi piacik nyitottsága ugyanakkor elősegítette a magyar gazdaság viszonylagos gyors piacgazdasági átalakulását, korszerűsítését és exportpiacokat hozó működőtöké beáramlását, a vállalkozások tőkéhez és hitelekhez jutását. A folyó tőkeműveletek liberalizálása is igen korán elkezdődött és napjainkban, gyors ütemben folytatódik. 17 Felhasznált irodalom Lőrincné Istvánffy Hajna-Lantos Imre: Külgazdaság nemzetközi pénzügyek Aula kiadó 1996 Szilvássy –Hidas: A nemzetközi pénzügyek és a külkereskedelmi fizetések gyakorlata Közgazdasági és Jogi Könyvkiadó 1985 Várhegyi Éva-Gáspár Pál: A tőkemozgások szabadsága és Európai Unió kihívásai Perfekt kiadó Budapest 1997 18